来源：北京商报

　　延续缩量特点，最新一期“麻辣粉”出炉。12月25日，人民银行官网发布消息称，为保持银行体系流动性充裕，人民银行开展3000亿元中期借贷便利（MLF）操作，期限1年，最高投标利率2.30%，最低投标利率1.90%，中标利率2.00%。操作后，中期借贷便利余额为50890亿元。

　　已提前释放中期流动性

　　12月，MLF到期量为14500亿元，连续两个月为年内最高峰，人民银行此次续作3000亿元后，也就相当于本月MLF大幅缩量11500亿元。

　　业内人士分析，本月MLF平价缩量续作MLF，基本符合预期。

　　“考虑到人民银行已在11月首次开展8000亿元买断式逆回购操作，为应对本月MLF巨额到期，已提前释放较大规模的中期流动性。另外，近期市场利率走低，资金面偏于充裕，也在一定程度减少了金融机构对MLF操作的需求。”东方金诚首席宏观分析师王青分析。

　　这样来看，尽管本月MLF大幅操作缩量，但并不意味着人民银行在显著缩减中期市场流动性投放。

　　当前处于一揽子增量政策发力阶段，加之货币政策基调已由“稳健”转向“适度宽松”，12月中央经济工作会议要求“保持流动性充裕”，由此，人民银行主要通过较大规模开展买断式逆回购、适量续作MLF等方式，保持中期市场流动性处于合理充裕状态，以此支持银行加大信贷投放力度，继续支持政府债券发行，稳定市场预期。

　　光大银行金融市场部宏观研究员周茂华对北京商报记者表示，一方面，MLF利率跟随政策基准利率（7天期逆回购利率）按兵不动；另一方面，MLF缩量续作主要是受季节性因素，信贷市场年末淡季，近期人民银行加大逆回购调节力度，市场流动性保持充裕，同业存单利率维持低位，市场对降准、降息有预期，影响MLF资金需求。

　　权威专家表示，今年，人民银行完善了货币政策操作框架，MLF明确采用利率招标，操作量由人民银行事先给定。此次MLF操作只投放3000亿元，说明人民银行对当前市场流动性状况的判断是充裕的，进一步大量投放的必要性较低。

　　这也可以从市场利率得到印证。12月以来，银行间隔夜利率基本运行在1.5%下方，国有大行发行的1年期同业存单利率已降至不足1.7%，各期限资金供给都非常充裕，为平稳跨年、跨春节提供了适度宽松的流动性环境，体现了对中央经济工作会议最新要求的积极贯彻落实。

　　对于后续操作判断，王青进一步指出，未来人民银行还将持续开展较大规模买断式逆回购，替换MLF，后期MLF将持续缩量续作，MLF余额也会持续下降，淡化MLF操作利率的政策利率色彩。

　　缓解银行净息差压力

　　今年以来，人民银行工具箱得到了进一步扩充，在公开市场操作中增加了国债买卖、买断式逆回购等工具，需要指出的是，新工具置换MLF也有利于降低资金成本，缓解银行净息差压力。

　　往年年末，人民银行一般都会通过加大MLF操作的方式供应流动性，今年在降准补充长钱的基础上，更多运用买断式逆回购和7天期逆回购操作，期限相对更短，利率也更低。在权威专家看来，这既满足了机构跨年资金需求，又减轻了机构负债成本，与整治手工补息、同业活期存款自律等打了一套组合拳，有利于稳定银行合理的净息差，并进一步向实体经济传导，推动降低企业和居民信贷成本。

　　另外，新货币政策操作框架下，MLF操作更加市场化，中标利率已不具备政策含义。下半年以来，MLF改为市场化利率招标，参与机构更多参考1年期同业存单利率投标，因此MLF中标利率已没有政策含义。

　　权威专家告诉北京商报记者，目前国有行和股份行1年期同业存单利率在1.65%附近，这类银行投标MLF的利率不会高出太多，中小银行由于融资能力相对弱，投标MLF的利率会高一些。如果流动性充裕，MLF做得少，利率招标机制下优先满足高利率投标，则MLF中标利率不一定低；如果人民银行需要用MLF投放更多中长期资金，覆盖更大范围投标，估计MLF中标利率将下行。考虑到工具之间的替代性，MLF投得多其他工具就用得少，市场对此应理性、辩证看待。

　　众所周知，近期10年期国债收益率、银行同业存单到期收益率等主要市场利率大幅下行，王青认为，本月MLF操作利率未随其他主要市场利率下行，显示近期市场利率下行，主要是在货币政策基调转向“适度宽松”推升市场降息预期，以及MLF操作利率淡化政策利率色彩后，10年期国债收益率、1年期商业银行（AAA级）同业存单到期收益率失去锚定目标，市场情绪波动所致。当前MLF操作利率由人民银行与货币市场一级交易商通过利率招标方式形成。

　　“本月MLF操作利率保持不变，或在一定程度上显示人民银行控制主要市场利率大幅波动的政策意图。我们也认为，短期内政策利率下调的概率不大。”王青补充道。

　　后续利率调降仍有必要

　　对于后续货币政策走向，业内也高度关注。

　　在中信证券首席经济学家明明看来，春节临近，叠加2025年一季度地方债供给计划逐步落地，降准确定性仍然较高。

　　往后看，虽然当下资金面相对宽松，但随着春节临近，现金需求季节性抬升，资金可能存在脉冲回升的可能性。另一方面，当下部分省市已陆续公布下一季度地方债的供给计划，明年全年地方化债诉求明确，叠加近期召开的全国财政工作会议提到“安排更大规模政府债券”，预计流动性市场面临一定风险。考虑到中央经济工作会议定调货币政策“适度宽松”并要求“适时降准降息”，明明认为短期来看降准落地仍然相对确定。

　　另外利率层面，明明提出，商业银行降成本目标下后续利率调降仍有必要。12月MLF操作后，MLF存量仍超过5万亿元。往后看，明年MLF每月到期规模都在1万亿以下，距离存量完全化解或仍有较多时间；考虑到当下1YNCD（同业存单利率）仅在1.6%附近，MLF 2%的利率对于商业银行而言，仍然属于成本偏高的负债。降成本目标下，引导MLF利率下调以缓解商业银行负债端压力可能仍有必要。“适度宽松”基调下，关注后续MLF利率伴随逆回购利率进一步下调的可能性。